2.客座率提升是全行业收入增长的主要贡献力量
2007年，国航、南航、东航营业收入分别提升了14.6%，18.2%，13.9%。
收入增长主要来自于运力的增长、客座率水平和票价水平的提升。07年全行业客座率为76.4%，同比上升了2.7个百分点(或3.6%)，成为全行业收入增长的重要贡献力量。
除客座率外，南航和东航的收入增长主要是外延式的，主要由座位数的投入增加、且长航线增加(使航距变长)推动的，但有效票价增幅较小;2007年，南航和东航运力(ASK)增长分别为12.26%和9.37%，远高于国航;但南航、东航的有效票价增幅仅为1.63%和-0.61%，如果扣除燃油附加费的增加，基本票价几乎没有增长。
2007年，国航的票价提升幅度为5.06%，在行业中表现出最强的提价能力。
这一方面是由于国航商务旅客比重最大，航线质量较高;一方面是由于公司综合客座率水平达到了78.47%，处于较高的绝对水平，具备通过票价进行需求管理的能力。我们预计，这一能力将在未来几年中得到更加明显的体现。
(1)根据各航空公司飞机交付情况，预计2008年国航、南航、东航的座位数增长分别为6.8%，2.1%，7%，假设飞机日利用率不变、但航距变长，则可用座公里水平预计分别增长11%，8%，11%。虽然08年1-4月份飞机运力增速较慢，但预计下半年增速将有明显上升，这是由于国航08年计划引进的24架飞机中有21架五月份以后陆续交付，东方航空计划引入的飞机也大部分于下半年交付;南航虽然计划08年飞机退出较多，但也有可能延迟退出。
以07年航空公司票价增长幅度(国航5.1%，南航1.6%)为参考，我们认为08年有效票价的最大增幅可能为5%-7%，维持毛利率不变的情况下，所能承受的油价涨幅为同比上升1000元/吨左右，即2008年平均油价为6800元/吨，在目前价格基础上再上涨500元/吨。如果未来8个月，国内航空煤油价格上升幅度超过500元/吨，则2008年各航空公司毛利率同比下滑的风险将大大增加。
从2008年1-3月份票价指数变动来看，并不是非常理想。国内短程、中程、远程的票价指数都有明显的下滑，但国际票价还维持在相对高位。因此，奥运会前后，受益最多的国航将仍然在票价上保持明显的优势，且会有持续上升的能力。
3.航空业投资策略及评级:中性
维持一季度业绩前瞻中的行业中性评级。短期来看，航空面临的不利因素仍然较多:(1)受飞机交付较少、主要机场转场、美国次贷及中国GDP增速下降、07年同期基数较高等因素影响，4月份运力和运量增长依然缓慢;(2)
人民币汇率升至7.0后，升值速度明显减慢;(3)油价上调预期较高。我们维持对行业“中性”的投资评级。总体判断，2008年航空业很难有超越大盘的机会，行业整合可能会成为股价再次表现的主要催化剂。短期来看，航空面临的不利因素仍然较多:(1)受飞机交付较少、主要机场转场、美国次贷及中国GDP增速下降、07年同期基数较高等因素影响，4月份运力和运量增长依然缓慢;(2)美元兑人民币汇率升至7.0后，升值速度明显减慢;(3)油价上调预期较高。我们维持对行业“中性”的投资评级。总体判断，2008年航空业很难有超越大盘的机会，行业整合可能会成为股价再次表现的主要催化剂。从静态估值看，南方航空安全边际较高，南航具有国内最低的市值座位比，以及最低的市销率和市净率水平。而国航由于较高的盈利能力，单个座位享有较高的市值水平。
未来需要关注的因素:(1)五月份，随着飞机交付增加，航空旺季到来，旅客周转量能否恢复10%以上的增幅;(3)票价提升的幅度是否能够超过预期;(3)WTI原油价格超过120美元/桶之后，是否有见顶迹象;(4)行业整合的可能性是否增加。
李树荣 申银万国
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